Но чтобы стать жертвой передела, не обязательно дожидаться общей катастрофы. Помимо коммунистов с их умением отнимать и империалистов с их умением проигрывать войны, бывают обычные рейдеры. Вряд ли они сильно опасны для миноритарных акционеров на развитых рынках, но мажоритарий в России конца XX — начала XXI века должен был учитывать этот фактор.
Мы говорим именно о доходе инвестора. Если богатство сохранено как богатство, но потеряно для изначального собственника, то оно потеряно, точка. Если общий капитал страны прирос со стороны, изначально закрытой для свободных и массовых инвестиций, то это доход кого угодно — предпринимателей, диктаторов, рейдеров, — но не инвесторов.
Кстати, возвращаясь к семье Фуггеров — именно небольшая стая черных лебедей преградила им путь к квадриллионам (например, их просто кинул король Испании — кинул щедро, по-королевски, и т. п.). Те же лебеди не дали бы развернуться гипотетическому капиталу гипотетического Иуды. Занять можно было и под большую ставку, чем 5 %. Проблема не в ставке. Проблема всегда в неизбежной реализации риска.
Вообще, интересный вопрос — как учитывать риски редких, но важных событий? Мировая война начинается не каждый год, равно как и левая диктатура. Но вовсе не учитывать — тоже нельзя. Если это случилось, обычно это конец. Бывает и более скромный конец отдельных классов активов. Например, гиперинфляция — конец долговых активов с фиксированной ставкой. Бывает и совсем маленький, локальный конец отдельно взятой инвестиции: дефолт эмитента. Если это дефолт компании второго эшелона, беда устранима диверсификацией. Но если это дефолт страны?
Полагаю, что можно не только помнить про эти риски, но даже более-менее посчитать. Не очень точно, но ответом будет число, хоть и довольно странное. Представьте, что Бог существует и страхует от этих случаев. Все человеческое тут летит в трубу, ибо кто застрахует самого страховщика? Но Бог берет при этом справедливую премию. Она следует из вероятности. Попробуйте хоть как-то посчитать эту премию. Мы не боги и сильно ошибемся, но получим некое представление, с которым можно работать. Лучше иметь плохие априорные гипотезы, чем никаких. Со временем скорректируем под реальность, накапливая опыт и толкуя свидетельства, а пока лучше так, чем никак.
Итак, страхуем в уме все, что можно. Получили цифру премии? Теперь делаем что угодно: открываем депозит в российском банке, даем взаймы первому встречному, покупаем растущие акции африканских компаний. Ожидаемую доходность нам уже сказали на входе там, где мы вложились. Но теперь мы знаем, какую цифру надо отнять, чтобы получить правду.
Где-то это будет 0,1 % годовых, где-то 10 %. Неважно, есть у нас такой полис или нет. Конечно, его нет. Но теперь вы знаете риски и окончательную реальную доходность вложений. Карета превращается в тыкву: часть слабоположительных активов стала слабоотрицательными. Наверное, их лучше не брать. С советом «делайте что угодно» мы все-таки пошутили.
Если суммировать наши претензии к триумфальному оптимизму, то вот они.
1. Некорректность выборки: редкий рост вследствие редкого наложения демографических и технологических факторов.
2. Игнорирование налогов.
3. Игнорирование транзакционных издержек.
4. Игнорирование черных лебедей.
Даже если отбить нашу атаку по одному-двум пунктам, остальные колонны возьмут бастион. Мы штурмуем не так уж и много: всего-то цифры в 1, 2 и 5 %, и победа будет засчитана, если лучшую из них мы загоним в свой нулевой интервал от –2 % до +2 %.
Нам могут возразить: «Почему вы смотрите на капитал только в такой форме? Почему не недвижимость, не драгметаллы, не произведения искусства?» Потому что наши оппоненты уже сделали эту работу за нас. В мире нет активов, дающих лучший пассивный доход, чем акционерный капитал. Это следует из статистики XX века. Это же следует из здравого смысла: вряд ли некая форма капитала принесет большую прибыль, чем капитал, специально собранный под задачу максимизации прибыли.
На графике судьба инвестиций в недвижимость из того же бюллетеня. Здесь не учтены возможные арендные платежи, что понижает доходность, но также не учтены налоги, издержки на эксплуатацию и амортизационные отчисления. Корректно учесть все за 100 лет невозможно. К вопросу, сильно ли меняет картину добавление ренты и отнятие всего остального, еще вернемся.
Как видим, сама по себе недвижимость, в отсутствие ренты, почти не дает дохода. В США, например, это всего 0,3 % годовых.
Драгметаллы? Золото уже было на графике, за 200 лет это колебания, близкие к инфляции.
Может быть, спасение в искусстве? Такое мнение поддерживается историями о картине, купленной, например, за 2 млн долларов и перепроданной за 20 млн. Такие истории нравятся журналистам и владельцам картин. Однако это единичные случаи, возводимые в теорию. Что-то дорожает, что-то дешевеет, но такие истории менее увлекательны. Для достоверности нужно что-то вроде индекса, сделанного по примеру фондовых рынков, — обобщение тысяч актов купли-продажи.
Вот индекс, составленный французской компанией Artprice по итогам продаж на мировых аукционах.
Вот график той же компании по странам с наибольшим оборотом.
Вот другой индекс, он составлен на основе повторных продаж и касается скорее современного искусства. Инфляция снова выигрывает.
Еще один вариант — редкие монеты. На сайте www.pcgs.com ведется индекс 3000 редких монет — PCGS3000. Данные доступны с 1970 года. С 1990 года — ничего хорошего.
Наконец, по самым длинным данным уже упомянутого Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook, предметы искусства и вообще коллекционирования — лучше инфляции, если смотреть с 1900 года, но все равно — сильно хуже акций.
Я полагаю, что совокупная ценность таких активов, как драгметаллы, произведения искусства, антиквариат, — это некая пропорциональная доля в мировом богатстве, растущая вместе с ним. Люди уделяют этим вещам сопоставимое со своим состоянием внимание, их доля более-менее фиксирована, но стоимость ее растет, если растет основной капитал, выраженный в долевой и долговой форме. То есть цены на предметы старины двигает вверх все тот же экономический рост, увеличивающий общее богатство на планете.
Все пункты, по которым шла атака на акции и облигации, применимы и здесь. К ним также добавляются издержки хранения, огромные спреды и потери при инвестировании в единичные, понятные только специалистам, артефакты. Проще говоря, нас обманут с большей вероятностью, чем при покупке типового актива.
2.3. Выгоднее придумать, а не купить. — Немного теории XIX века. — Против «Капитала» за капитал
Откуда же возникает иллюзия нетрудового дохода капиталиста? Во-первых…
Часто путают доходность инвестиций в общую массу действующих бизнесов и доходность деятельности по созданию новых бизнесов. В последнем случае доходность может зашкаливать, но, строго говоря, это не доходность на инвестированный капитал.
Там может не быть собственного инвестированного капитала: под риск ставятся деньги кредиторов и привлеченных акционеров. Самая ошеломительная доходность может вообще идти на нулевом капитале, что сильно противоречит представлениям