Второй сетевой фактор, обычно связанный с работой центрального контрагента, заключается в появлении стимула осуществлять клиринг по многим активам или контрактам в одном и том же центральном контрагенте. Это касается залога, который участники рынка обязаны вносить в обеспечение своей торговой деятельности через центрального контрагента. Чем больше активов, клиринг по которым осуществляется через одного центрального контрагента, и чем больше этот центральный контрагент зачитывает маржинальные требования по одному виду активов против экономически взаимосвязанных позиций в других видах активов, тем меньше общая сумма обеспечения, которое может потребоваться от отдельного участника.
Общая маржа, требуемая для диверсифицированного портфеля на нескольких рынках в рамках одного центрального контрагента, меньше, чем она была бы, если бы позиции на каждом рынке обслуживались разными центральными контрагентами. Это объясняется тем, что риск объединенного портфеля меньше суммы рисков отдельных компонентов портфеля. Даже в отсутствие снижения риска, которое сокращает общий размер обеспечения, единый центральный контрагент может повысить эффективность его перемещения между рынками, минимизируя размер обеспечения, связываемого на одном рынке без возможности использования на другом. Поскольку вложение капитала – удовольствие дорогое, когда центральный контрагент начинает доминировать в клиринге по одному или нескольким активам, новым конкурентам трудно предложить участникам рынка такое же снижение обеспечения для этих активов или (потенциально) для других активов без ущерба своим процедурам управления рисками. Этот фактор, как правило, является стимулом для проведения клиринга по разным активам через одного центрального контрагента.
Эффект масштаба. Общепризнанным является факт, что центральные контрагенты проявляют эффект масштаба, связанный с относительно большими фиксированными затратами на их работу, а также низкими переменными затратами на клиринг дополнительных сделок[136].
Расходы на мониторинг. Если бы не было центральных контрагентов, участники рынка должны были бы контролировать кредитоспособность всех своих контрагентов по отдельности, чтобы свести к минимуму возможность невыполнения обязательств одним из них. Но так как трейдеры владеют информацией только о тех торгах, которые они проводят с конкретными контрагентами, а не обо всех сделках, совершенных всеми своими контрагентами, эффективность мониторинга каждого участника рынка будет зависеть от ограниченного количества информации.
Присутствие центрального контрагента устраняет необходимость двустороннего мониторинга, так как центральный контрагент осуществляет централизованный мониторинг всех своих участников, чтобы свести к минимуму возможность невыполнения обязательств[137]. Это означает, что общие затраты по мониторингу, понесенные на рынке, оказываются значительно ниже, поскольку мониторинг проводится только одним учреждением[138]. Качество мониторинга, проводимого центральным контрагентом, также, вероятно, будет выше качества соответствующего мониторинга, проводимого каждым отдельным участником рынка, учитывая, что центральный контрагент владеет информацией обо всех торгах на рынке, проводимых всеми участниками рынка, или, по крайней мере, информацией обо всех сделках, проводимых через центрального контрагента. Консолидация мониторинга в рамках одного контрагента также снижает затраты и повышает качество мониторинга по сравнению с тем, что могло бы осуществляться конкурирующими контрагентами. При наличии более одного центрального контрагента каждый контрагент владел бы информацией только о тех торгах, клиринг которых был им проведен, и нес бы расходы по мониторингу всех своих участников[139].
Затраты на смену центрального контрагента. Для того чтобы получить доступ к центральному контрагенту, у бирж и ее участников должно быть компьютерное подключение к контрагенту.
Данные подключения не имеют единых стандартов и должны адаптироваться к конкретным ИТ-системам каждого центрального контрагента. Поэтому переход к другому центральному контрагенту будет стоить дорого и для бирж и для их пользователей[140]. Существуют разногласия относительно значимости таких расходов. Когда Комиссия по вопросам конкуренции Великобритании (2005, 61) оценивала, стоит ли LSE рассматривать вопрос о переходе к новому центральному контрагенту, она отметила:
«LCH.Clearnet и Euroclear сообщили [ей], что расходы, понесенные торговыми фирмами… были бы невысоки, причем большая их часть возникла бы в результате смены аппаратного или программного обеспечения. LIBA, однако, заявила, что перестраивание клиринговых механизмов для британских акций приведет к значительным разовым расходам из-за необходимости смены систем.
Комиссия по вопросам конкуренции сочла, что оценочные затраты на смену поставщика могут составить «достаточно большую долю ежегодных торговых сборов с торговых фирм» и пришла к выводу, что «любая смена клиринговых поставщиков будет, вероятно, в некоторой степени ограничена стоимостью затрат на смену поставщика, с которыми столкнутся торговые фирмы»»[141].
Нормы и правила/Рыночная практика. Разные типы рыночной практики, норм и правил ограничивают выход на рынок предоставления клиринговых услуг[142]. Некоторые носят явно сдерживающий характер, что происходит, например, когда биржа решает использовать только одного центрального контрагента[143]. Руссо, Харт и Шененбергер (Russo, Hart and Schönenberger, 2002, 34) обратили внимание, что биржа «может рассматривать свои клиринговые операции как дополнение к услугам по проведению торгов или может считать, что клиринговые механизмы дают ей конкурентное преимущество над другими конкурирующими биржами». Вертикально интегрированная биржа может, таким образом, стремиться ограничивать доступ другим контрагентам, помимо используемого ею центрального контрагента, как к самой бирже, так и к ее центральному контрагенту.
Все регуляторы контрагентов заботятся о том, чтобы такие учреждения функционировали в безопасном и надежном режиме, чтобы различные риски, присущие клиринговым операциям, управлялись надлежащим образом. Для этого на центральных контрагентов, как привило, накладывается ряд нормативных требований, схожих с биржевыми. По своей природе такие требования допускают к выходу на рынок клиринговых услуг только те учреждения, которые могут их удовлетворить. Учитывая концентрацию рисков, присущих центральным контрагентам, регуляторы были особенно обеспокоены тем, как контролируются и управляются системные риски.
Однако различные нормативные акты и рыночная практика также могут сделать консолидацию клиринговых услуг для различных рынков в рамках единого центрального контрагента непривлекательной[144]. Некоторые контрагенты требуют от участников клиринга солидарной ответственности по обязательствам, вытекающим из невыполнения обязательств перед контрагентом. При наличии небольшого совпадения в составе различных контрагентов участники каждого отдельного контрагента предпочитают удерживать их по отдельности во избежание потенциальных потерь от невыполнения обязательств перед другими контрагентами. Если разные центральные контрагенты используют различные методы управления рисками, участники определенного контрагента могут также предпочесть методы управления рисками своего контрагента вероятности наложения других процессов в случае объединения с другим контрагентом.
Другой проблемой, связанной с регулированием данной деятельности, является вопрос о консолидации среди центральных контрагентов, поскольку такая консолидация приведет к концентрации системного риска в меньшем количестве учреждений.
Возможность конкуренции между центральными контрагентами в международном контексте порождает множество дополнительных осложнений. Этому вопросу было уделено наибольшее внимание в ЕС. Группа Джиованнини (2001 и 2003) выделила и обсудила 15 барьеров, которые препятствуют развитию эффективной системы клиринга и расчетов в ЕС. Барьеры были разделены на три группы в зависимости от национальных различий в технических требованиях и рыночной практике, национальных различий в налоговых процедурах и вопросах, связанных с правовой определенностью. Вместе с поиском ответа на эти вопросы Европейская комиссия рассмотрела, стоило ли применять законодательный подход к облегчению признания иностранных центральных контрагентов[145]. После многочисленных официальных консультаций был принят частный подход, инициированный Комиссией ЕС как наиболее эффективный для повышении конкуренции в ЕС в сфере клиринговых и расчетных услуг. В 2006 году был составлен Свод правил для расчетно-клиринговой деятельности, который начали поэтапно внедрять со 2 февраля 2008 года[146]. Свод затрагивал три широких вопроса – прозрачность цен, доступ и взаимодействие, а также разгруппирование услуг и разделение счетов.
Снижение препятствий для конкуренции. Многие из указанных выше препятствий для конкуренции могут быть устранены или снижены, хотя это и нелегко сделать на практике. В частности, можно сократить эффект неттинга при наличии системы взаимного зачета между конкурирующими центральными контрагентами, чтобы позиции, занимаемые у одного контрагента, брались в зачет в позициях, занимаемых у другого контрагента. Автоматизация может сократить эффект масштаба. Экономическое преимущество централизованного мониторинга кредитоспособности контрагентов над двусторонним мониторингом может быть снижено через большее раскрытие кредитной информации и повышение эффективности процессов обмена информацией. Унификация рыночных правил и практик, а также соглашения между различными центральными контрагентами относительно стандартных протоколов подключения снизят затраты на смену центрального контрагента, которые биржам и финансовым посредникам, возможно, придется