В настоящем разделе рассматривается позиция, которую занимают на рынке депозитарии. Он состоит из четырех частей. Определяются ключевые факторы, которые ведут к усилению положения депозитариев на рынке. Далее обсуждается природа конкуренции, с которой могут столкнуться депозитарии, а также трудности, вызванные данной конкуренцией. После этого представлены краткие комментарии к действующей структуре отрасли. В заключение приводятся некоторые общие положения о структуре отрасли. Две ключевые функции, обычно отводимые депозитариям, а именно управление центральным регистратором и обеспечение работы центральной расчетной системы через запись по счетам владельцев ценных бумаг, рассматриваются с различных точек зрения.

Сетевой эффект. Расчетная система принимает от своих участников запросы о переводе наличных денег в бумаги, и наоборот, а затем определяет эффективный процесс проведения и планирование переводов с учетом ограничений, заданных категорий ценных бумаг и остатком денежных средств на счетах клиентов.

Алгоритм, принятый расчетной системой, а именно набор правил, определяющих, какие переводы будут осуществлены и по каким критериям надо стремиться к минимизации трех источников рисков и рыночных издержек: подверженности кредитному риску участников рынка перед другими участниками рынка, расхода ликвидности участниками рынка и задержки в расчетных операциях[180]. Как правило, существуют компромиссы для достижения трех указанных целей. И хотя нет четкой характеристики того, как работают расчетные системы, объ– единение расчетных операций для большого количества ценных бумаг в одной и той же системе, вероятно, снижает потребность в использовании дорогостоящей ликвидности со стороны участников рынка[181]. Это дает действующему депозитарию конкурентное преимущество перед любыми потенциальными конкурентами.

Эффект масштаба. Широко распространено мнение, что для создания надежной и эффективной расчетной системы требуются большие инвестиции в основной капитал, но как только она создана, стоимость добавления нового клиента, новой ценной бумаги или проведения расчетов по дополнительной сделке будет низкой[182]. Шмидель, Малкамаки и Таркка (Schmiedel, Malkamäki and Tarkkа, 2006) исследовали данные 16 депозитарных и расчетных систем в различных регионах за период с 1993 по 2000 год. Они обнаружили наличие значительного эффекта масштаба, при этом сила эффекта варьировалась как в зависимости от размера расчетной организации, так и от региона. Небольшие организации могут получить значительный эффект от масштаба, но крупные депозитарии также могут снизить затраты за счет роста, только в меньшей степени. За указанный период клиринговые и расчетные системы в Европе и Азии проявили гораздо больший эффект масштаба, чем соответствующие учреждения в США. Ван Кейсиль и Уайтс (Van Cayseele and Wuyts, 2005) изучили данные по восьми европейским депозитариям за период с 1997 по 2003 год и сделали аналогичный вывод. Их результаты также указали на существование эффекта объема в предоставлении расчетных услуг вместе с услугами по хранению.

Затраты на смену поставщика. Существуют фиксированные затраты, связанные с ведением счетов в депозитариях[183]. Поэтому для пользователей депозитариев дешевле хранить все свои акции в одном депозитарии и не передавать их в другие депозитарии, клиентами которых они не являются.

Нормы и правила/Рыночная практика. Предоставление услуг центрального регистратора и расчетных услуг может быть ограничено для новых участников рядом правил[184]. Некоторые из них носят явно запретительный характер. К ним относятся национальные правила, которые требуют от эмитентов ценных бумаг сдавать свои ценные бумаги на хранение в национальные депозитарии[185], а также требования, налагаемые биржами, по проведению расчетных операций через конкретный депозитарий.

Как и в случае с биржами и центральными контрагентами, все регулирующие органы депозитариев заботятся о том, чтобы эти учреждения функционировали в надежном и безопасном режиме, и чтобы риски, сопровождающие предоставление услуг центрального регистратора и расчетных услуг, управлялись надлежащим образом. В целях обеспечения этого на депозитарии накладывается, как правило, целый ряд нормативных требований, которые по своей природе обеспечивают присутствие в данном бизнесе только тех учреждений, которые могут удовлетворить эти требования.

Международная конкуренция между депозитариями достаточно сложна. В принципе, депозитарий одной страны может конкурировать с крупнейшим депозитарием другой страны за право быть первичным депозитарием для эмитентов данной страны. Но для того чтобы депозитарий мог конкурировать за эмитентов другой страны, он должен получить право на ведение деятельности в другой стране. Однако условий, необходимых для международного признания, в настоящее время не существует. Кроме того, существует множество различий между странами в плане налоговых, регулирующих и институциональных положений, которые на практике означают, что только отечественные депозитарии предоставляют депозитарные и расчетные услуги для внутренних эмитентов, кроме двух международных центральных депозитариев, которые предоставляют аналогичные услуги для международного рынка еврооблигаций[186].

Конкуренция за рынок предоставления услуг регистратора. Конкуренция за рынок регистраторов позволяет эмитенту в любой момент воспользоваться услугами определенного регистратора, а также объявлять тендер на такие услуги, если он пожелает сменить его. В тех случаях, когда депозитарий выступает также регистратором («депозитарий эмитента»), наличие затрат на смену поставщика услуги для участников рынка сократит состязательность рынка. Тем не менее, когда регистраторы или агент по трансферту акций все же конкурируют на рынке, эмитент, переходящий от одного регистратора к другому, как правило, невидим для акционеров, что подразумевает низкие расходы на его смену.

Конкуренция на рынке предоставления услуг регистратора и расчетных услуг. Эмитенты могут использовать для обслуживая выпусков бумаг нескольких регистраторов одновременно. Однако при наличии нескольких регистраторов для одного и того же выпуска ценных бумаг могут потребоваться определенные механизмы согласования активов всех конкурирующих регистраторов, а также для обеспечения того, чтобы общее количество ценных бумаг, находящихся в обращении, не превысило количества выпущенных бумаг. Если участник рынка хранит ценные бумаги в одном регистраторе и продает их покупателю, который желает хранить их в другом регистраторе, как правило, требуется «высший центральный регистратор» для сведения счетов и перехода акций от первого регистратора ко второму[187].

Для конкуренции на рынке между депозитариями эмитента за предоставление расчетных услуг по одним и тем же ценным бумагам требуется взаимодействие между депозитариями[188]. Если две стороны в сделке хранят свои ценные бумаги в разных депозитариях, ценные бумаги должны подлежать передаче между этими депозитариями. Обычно это осуществляется через наличие счета одного депозитария в другом депозитарии, при этом каждый выступает в качестве номинального держателя по отношению к конкурирующему депозитарию до того момента, когда данные по сделке будут переданы в «высший центральный регистратор[189]. Таким образом, каждый депозитарий обеспечивает своим клиентам единую точку выхода на любой другой депозитарий, с которым он был связан.

Это позволяет клиентам хранить и переводить ценные бумаги в любой другой связанный депозитарий, но при этом оставаться участником и поддерживать связь только с их депозитарием. Депозитарии, предлагающие такую услугу, будут конкурировать друг с другом, а также с номинальными держателями. Хотя такая модель конкуренции действует как для внутренней, так и для международной конкуренции между депозитариями, международные связи установить более трудно, и у них имеются другие сложности.

Существует целый ряд трудностей, связанных с функциональной совместимостью и каналами связи между депозитариями, некоторые из них схожи