Многие из институциональных соглашений в отношении проведения после торговых операций, которые в настоящее время считаются стандартными для развитых финансовых рынков, появились относительно недавно. В 1960-х годах, хотя и существовали некоторые соглашения в отношении централизованного хранения пакетов ценных бумаг, почти все операции в отношении их владения и передачи осуществлялись на бумажной основе, основываясь на выпуске и хранении сертификатов в бумажном виде. Малкамаки сообщает, что число депозитариев по всему миру выросло с 2 в 1950 году до 7 в 1970 году, с 28 в 1990 году до 102 в 1999 году[202]. Исторический отчет Группы тридцати за 1989 год закреплял предоставление расчетных услуг с требованием оплаты ценных бумаг по системе Т + 3 или быстрее в качестве минимального стандарта для безопасной и эффективной обработки ценных бумаг и рекомендовал централизованное хранение выпусков ценных бумаг в депозитариях как способ достижения такого стандарта[203]. Только после доклада Группа тридцати сделала нынешние договоренности депозитариев универсальными на развитых рынках ценных бумаг.
В настоящее время в большинстве стран существует только один национальный депозитарий[204]. Там, где есть несколько депозитариев, как правило, каждый центральный депозитарий специализируется на отдельном сегменте ценных бумаг, таких как акции или государственные облигации. Европа уникальна тем, что в дополнение к национальным депозитариям здесь существуют два международных центральных депозитария.
Конкуренция как за рынок регистраторов, так и на нем возможна, но лишь в редких случаях. В Великобритании существует конкуренция среди регистраторов, так как эмитенты должны выбрать одного-единственного для ведения реестра, но которого всегда могут сменить по его желанию. Существуют два регистратора на рынке еврооблигаций, где эмитенты выпускают ценные бумаги для двух международных расчетно-клиринговых центров: Euroclear и Clearstream International. Однако нет никакой конкуренции за исполнение функции главного регистратора, поскольку эмитенты не могут предпочесть один международный депозитарий другому. Двумя международными депозитариями был совместно назначен ряд так называемых общих депозитариев для выполнения функции высших центральных регистров.
Поскольку политика международных депозитариев заключается в назначении для выпуска ценных бумаг платежного агента в качестве общего депозитария для этого выпуска, конкуренция за функцию высшего центрального регистра все же присутствует, но она определяется назначением платежного агента эмитентами.
Существует весьма ограниченное число случаев, когда большое число участников рынка меняло поставщика расчетных услуг в одно и то же время, позволяя новому депозитарию вести успешную конкуренцию с действующим[205]. Такая конкуренция имеет место в результате скоординированных действий основных участников рынка, как правило, в ответ на возникшую проблему.
Создание Cedel (сейчас Clearstream International) для оспаривания позиции Euroclear как международного расчетно-клирингового центра для еврооблигаций является одним из таких примеров. Ее создание стало возможным благодаря тому, что финансовые организации, основавшие ее, вместе с некоторыми другими учреждениями совместно передали право хранения своих еврооблигаций на Cedel, чтобы ограничить доминирование Euroclear. Длительное двуполярное существование двух таких расчетных учреждений случается крайне редко[206].
Другой переход произошел в 1970-х годах, когда большинство расчетных операций с немецкими государственными ценными бумагами было перенесено с Немецкого центрального депозитария на Euroclear. И вновь это случилось в результате скоординированного решения крупных участников рынка. В этом случае они хотели избежать выплаты немецкого подоходного налога по операциям репо, что было обязательным, если расчетные операции по сделкам проводились в национальном немецком центральном депозитарии. Поскольку эти фирмы активно работали на рынке еврооблигаций, они уже являлись клиентами Euroclear и затраты на смену поставщика, таким образом, были небольшими.
Главным, если не единственным, местом, где проведение операций внутри одного счета номинального держателя широко обсуждается как потенциальная конкурентная угроза для депозитариев, является ЕС. Существует довольно мало общедоступных данных об уровне таких операций на различных европейских рынках, однако, как отметила Генеральная дирекция по вопросам конкуренции и услуг (2006, 9, № 17), ее фактический объем и важность «остаются неизвестными, при том, что банки утверждают, что это является малозначительным, а депозитарии – что это широко распространено». Euroclear цитирует некоторые доказательства, взятые из двух внутренних отчетов[207].
Исследование во Франции, организованное Банком Франции (в 1998 году), показало, что значительная доля расчетных услуг на счетах номинального держателя наблюдается по операциям с участием нерезидентов, заинтересованных во французских акциях, котируемых на бирже.
Исследование, проведенное Монте Титоли в 2002 году в Италии, выявило схожие характеристики, но последние данные свидетельствуют о том, что с выходом на рынок новых поставщиков данной услуги число операций внутри счета номинального держателя в Италии существенно снизилось, потому что покупатели и продавцы теперь находятся на балансе различных поставщиков.
Подобному уровню операций внутри счета номинального держателя во Франции имеется две причины. Относительно небольшая их доля приходится на внебиржевые сделки, которые обошли Euroclear во Франции.
Что еще более важно, был предпринят ряд расчетных операций с целью «отделить ценные бумаги, принадлежащие брокерам/дилерам, от ценных бумаг, принадлежащих нерезидентам, для которых брокеры/дилеры действуют в качестве номинальных держателей». Неясно, стоит ли рассматривать такие операции как конкуренцию действующему депозитарию.
В феврале 2009 года Европейский комитет органов банковского надзора (CEBS) пытался изучить степень операций внутри счетов номинальных держателей в ЕС, призывая к предоставлению доказательств от заинтересованных сторон. Он получил 33 ответа – 17 от надзорных органов и 16 от участников рынка, представляющих большинство крупных европейских банков, выступающих в роли номинальных держателей. Кроме того, CEBS организовал публичные слушания 24 марта 2009 года, чтобы обсудить предварительные заключения, основанные на полученных им ответах. CEBS отметил:
«Отсутствие утвержденного определения данного явления может означать, что в основании полученных им ответов нет общего понимания этого термина. Сам CEBS определял операции внутри счета номинального держателя как расчетную деятельность, которая могла бы быть в противном случае осуществлена с помощью депозитария. После исследования полученных доказательств CEBS пришел к выводу, что „в настоящее время подобная практика не широко распространена среди банковского сообщества номинальных держателей. Тем не менее ответы, предоставленные участниками рынка, свидетельствуют о большом разнообразии значимости данных операций с точки зрения организации. Также можно сказать, что операции по счету номинального держателя являются распространенной практикой только для определенных рынков/продуктов. Но даже в этих областях во всех странах-участницах наблюдаются большие различия. Эти результаты согласуются с результатами предыдущих исследований, в которых было выявлено, что эта практика сосредоточивается только на некоторых рынках/продуктах“»[208].
Существует распространенное мнение, что депозитарии являются монополиями, которые занимают большую долю рынка и не боятся конкуренции и что состязательный компонент на рынках предоставления расчетных услуг крайне низок. К примеру, Комитет по платежным и расчетным системам и Международная организация комиссий по ценным бумагам (2001b, 20) утверждают, что эффект масштаба, характерный для деятельности депозитариев (и центральных контрагентов), «ухудшает конкуренцию, которая могла бы служить основой гарантии более эффективной и безопасной работы». Генеральная дирекция по вопросам конкуренции Европейской комиссии (2006–9) приходит к выводу, что ограниченный уровень конкуренции на послеторговых рынках ценных бумаг ЕС (а также на торговых рынках) является «удивительным». Генеральная дирекция по вопросам внутреннего рынка и услуг Европейской комиссии (2006b, 20 и следующая цитата) утверждает, что «рынки, на которых работают центральные депозитарии/центральные контрагенты, не являются полностью состязательными», учитывая наличие необратимых затрат и расходов на смену поставщика услуги. Генеральная дирекция по вопросам рынка и услуг утверждает также, что «нет доказательств того, что проведение операций внутри счетов номинальных держателей оказывает конкурентное давление на цены депозитариев»[209].
Однако эти мнения поддерживаются не всеми. Европейская ассоциация депозитариев (2006, 7), к примеру, утверждает, что «на рынке клиринговых и расчетных услуг существует конкуренция, но… степень конкуренции варьируется в зависимости от предоставляемых услуг». Euroclear (2004, 10), участник Европейской ассоциации депозитариев, утверждает, что «практически все услуги, предлагаемые (международными) депозитариями, являются на самом деле состязательными на том или ином рынке, а на практике за них готовы побороться третьи стороны, такие как банки-агенты»[210]. Euroclear также поддерживает мнение (2006b, 5), что, «поскольку посредники конкурируют с (международными) депозитариями, они способны оказывать давление на цены. Это будет варьироваться в зависимости от рынка в соответствии с количеством операций внутри счетов номинального держателя».
Большое количество депозитариев установило междепозитарные отношения друг с другом, более 60 таких депозитариев находятся в Европе[211]. Хотя данные об их использовании являются по большей части недоступными общественности, эти отношения создаются для привлечения минимального бизнеса, за исключением тех, которые были созданы международными депозитариями. Междепозитарные отношения используются для ценных бумаг с фиксированной доходностью, которые торгуются